Neue Zuercher Zeitung, 25.10.1994, S. 33

Eine Replik
Vorschnelle Entwarnung im Derivategeschaeft

Wolfgang Hafner und Gian Trepp, zwei freiberuflich taetige Journalisten, nehmen im folgenden Beitrag kritisch Stellung zu einem von Prof. Rajna Gibson und Prof. Heinz Zimmermann unlaengst in diesen Spalten veroeffentlichten Beitrag ueber die Regulierung derivativer Finanzmaerkte (vgl. NZZ Nr. 241). Hafner und Trepp warnen vor der Versuchung, die mit dem Derivategeschaeft verbundenen Risiken zu unterschaetzen.
Kaum jemand geht zurzeit davon aus, dass das exponentielle Wachstum der derivativen Finanzinstrumente in den naechsten Jahren gebremst werden duerfte. Um so wichtiger wird eine realistische Einschaetzung der damit verbundenen Gefahren und Risiken. Auch eine Gueterabwaegung zwischen den "potentiellen Gefahren" und den "systemischen Nutzen", wie sie Rajna Gibson und Heinz Zimmermann in ihrem Beitrag vorschlagen, ist zu begruessen. Doch ob die von den Autoren angefuehrte "neutrale Wirkung" der derivativen Instrumente - sie uebten keine "nachhaltig destabilisierende Wirkung auf die Finanzmaerkte oder das Finanzsystem aus" - auch zutrifft, ist umstritten. Die unserer Ansicht nach voreilige Entwarnung koennte sich noch einmal als schmerzhafter Bumerang erweisen.

Wenn der Hund mit dem Schwanz wedelt

Eine zentrale Funktion der Derivate ist, wie auch die Autoren des erwaehnten Artikels betonen, die Informationsbeschaffung. Aus der Wissenschaft ist jedoch bekannt, dass jede Messung - und was anderes ist Informationsbeschaffung? - sich immer auf den zu messenden Gegenstand auswirkt. Tatsaechlich zeigte sich in der Vergangenheit mehr als einmal, wie bestimmend das Marktgeschehen beispielsweise der Terminboersen den Basismarkt beeinflusste: Der Schwanz wedelte gewissermassen mit dem Hund - um eine in diesem Zusammenhang gebraeuchliche Formulierung zu verwenden. Ebenso waren internationale Devisenspekulationen, die letztlich zum Zusammenbruch der europaeischen Waehrungsschlange fuehrten, nur dank dem gezielten Einsatz derivativer Instrumente moeglich. Auch der erfolgreiche Spekulant George Soros kennt diesen Feedback-Mechanismus. Er schreibt in seinem Buch "The Alchemy of Finance", dass Maerkte die von ihnen antizipierten Ereignisse beeinflussen und sogar beschleunigen koennen.
Umstritten bleibt im Rahmen des sich weltweit ausbreitenden Derivatehandels auch die Funktion des Staates beziehungsweise der Nationalbank. Realistischerweise draengt sich beim Zusammenbruch eines der grossen Akteure oder auch einer noch zu schaffenden zentralen Clearing-Organisation die Intervention eines "lender of last resort" auf, um das Fallen der einzelnen Dominosteine zu verhindern und die noch handlungsfaehigen Mitspieler vor dem Untergang zu bewahren. Auch in der juengeren Vergangenheit der Schweizer Grossbanken - in den dreissiger Jahren musste die Schweizerische Volksbank mit Bundeshilfe saniert werden, und bei der Chiasso-Krise im Jahre 1977 anerbot die Nationalbank der Schweizerischen Kreditanstalt ihre Dienste - zeigte sich, wie rasch und selbstverstaendlich die Staatsgarantie beansprucht beziehungsweise zur Verfuegung gestellt wurde; dies nicht zuletzt auch, um die Bonitaet des Bankenplatzes Schweiz zu garantieren. So meint etwa der IMF - im Gegensatz zu Gibson/Zimmermann - zu Recht, dass das explosive Marktwachstum der Derivate nur vor dem Hintergrund einer impliziten UEberlebensgarantie durch den Staat erfolgen kann.

Unterschaetzte Schwierigkeiten?

Regulatorische Aktionen im Derivategeschaeft mit dem Ziel einer Homogenisierung der Standards, der Bereitstellung einer adaequaten Infrastruktur sowie im Sinne einer Vertiefung und Verbreiterung des Know-how auf allen Stufen ist, wie auch im Artikel erwaehnt, begruessenswert. Der Weg dahin duerfte jedoch bedeutend schwieriger werden, als oft angenommen wird. Sogar da, wo sich die Grossbanken bei ihren Risikoabschaetzungen auf gemeinsame Grundlagen - wie etwa die G30-Studien - abstuetzen, bestehen keine annaehernd aehnlichen Risikobeurteilungen; diese bewegen sich vielmehr im Unschaerfenbereich einer Kaffeesatzanalyse: Waehrend etwa die Schweizerische Bankgesellschaft ihr Risikopotential, das heisst den Bruttowiederbeschaffungswert, fuer 1993 auf 64 Mrd. Fr. schaetzt, betraegt die gleiche Masszahl beim Schweizerischen Bankverein bloss 32 Mrd. Fr. Sowohl die mit den Derivaten erwirtschafteten Gewinne als auch das sogenannte Kontraktvolumen bewegen sich jedoch bei beiden Grossbanken in aehnlichen Groessenordnungen. Hier wird suggeriert - wider jede Erfahrung aus der Bankenpraxis -, es bestehe kein Zusammenhang zwischen Risiko und Gewinn.
Wie Gibson/Zimmermann ausfuehren, ist die Regulierung der derivativen Maerkte ein schwieriges Geschaeft. Eine der Gefahren dieses Geschaefts ist, dass man der Versuchung erliegt, die Risiken herunterzuspielen.